一、注销仓单增加，是需求回暖还是跨市套利？
高库存压力一直成为抑制金属走势的主旋律。去年12月以来，随着隐形库存的显性化，外围金属库存呈现加速增长态势，截止2月底，伦铝库存增幅140万吨，伦铜库存增加25万吨，伦锌库存增加17万吨，增幅分别为77.4%、87%和87.6%。因国内收储的实施，国内外金属价格逐渐出现分化，内强外弱的格局令金属市场套利空间被打开，在2月呈现逐步扩大的局面。从国家统计局公布的数据显示来看，1月份国内金属进口大增，其中原铝进口1.7万吨，同比增加18.66%，精铜进口18万吨，虽较去年12月有所减少，但进口数量依然很高，精锌进口1.3万吨，而2008年12月仅为3306吨。中国金属进口的增多，带动伦敦金属发生微妙变化，1月注销仓单小幅增加，2月下旬注销仓单增加开始加速，如图1所示，伦锌和伦铜注销仓单占比在2月增加急速，而伦铝注销仓单占比虽有所提高，但受制于库存过高，反映比较迟滞。
注销仓单的增加，无疑与国内进口增加有关，市场疑虑是需求回暖还是跨市套利？通过分析，认为需求回暖带动大批进口的可能性不大。首先，经济领先指标PMI显示虽然国内PMI连续三个月回升，美国PMI亦出现两个月的回暖，但目前仍然低于50的分界点，表明市场需求整体上依然疲弱，仅仅是需求衰退有所减缓而已；其次，国内进口大增的政策背景较为深远，多数型材厂利用加工贸易手册进口原铝，但受国外订单数量影响，进口数量相对巨量库存而言实为杯水车薪；相比之下，更为重要的是，套利空间打开为贸易商提供了千载难逢的机会，关税调整的延后，吸引更多商家加入，据了解节后贸易商进口铝锭到港陆续增多，因此，从一定程度上，国内进口的增多则近乎于国际间铝锭库存的转移。
二、减产见成效，铝厂去库存化效果明显
至去年中国引领铝冶炼行业减产以来，进入2月全球又有部分铝生产商加入减产行列，其中包括俄铝宣布将原铝产量减少11%，氧化铝产量下调30%，并裁员5%，以应对经济危机。据安泰科统计，截止1月中旬，全球累计宣称减产规模达189万吨/年，是2000年以来最大的一次联合减产行动。国际铝业协会（IAI）公布的数据显示，1月份全球原铝产量为210.6万吨，2008年12月份为213万吨，而2008年1月为217.6万吨，原铝日产量连续3个月出现下滑；国内方面，1月原铝产量为92.2万吨，较去年12月减少2.4万吨，原铝日产量以连续4个月下降。如图3所示：
据了解，目前因减产和收储等影响，铝厂库存普遍较低，这也成为支撑近期铝价的有利因素，预期减产效果将在第二季度集中体现，市场供需失衡的状况将有所改观。
三、收储加重现货紧缺，期货价差不断扩大
继国储去年12月收储铝29万吨以来，市场多预期春节后展开后续收储，对节后铝价起到良好支撑。2月23日，国储从国内企业收储29万吨原铝，近半数来自中铝，收储价12490-12500元/吨，较12月收储高1%。国内收储在一定程度上助长了国内短期货源紧张的状况，据安泰科预测，2008年国内原铝供给过剩52万吨，两次收储总量基本消除了国内过剩库存，因此目前主要铝厂库存多维持低位，同时通过对上海、无锡和广东三地仓库库存的统计，节后三地库存经历了先增后减的过程，并且库存减少的趋势有望持续，如图4所示。
现货方面，市面可流通货源趋紧与下游低迷消费并存，铝价沦入僵持状态。上游厂家持货减少，惜售情绪浓厚，2月以来，只有当铝价位于12000元/吨以上上游出货意愿才有所增强，下游消费低迷，沪粤两地下游厂家经营压力较大，大型厂家多利用加工贸易维系生产，近期对进口铝的依赖增强，一定程度上抑制了购进国内铝锭的需求，因此在价格跌至12000元/吨以下勉强购货，这也成为近一个月铝价窄幅震荡的主因之一。
现货铝价的坚挺，导致沪铝跨期价差不断增大，如图5所示，短期市面供应紧张的局面凸显无疑，但远期铝价走势不确定性仍旧很大，主要受制于国内供需强弱的对比关系。
四、综述
2月份，铝价在狭窄的空间持续整理，市面陷入僵持局面。国内外减产效果显现，减缓对市场的供给冲击，加之国内两次收储的实施，供给方面显示出有利于稳定目前铝价水平；注销仓单的增多，以及国内铝进口的增多，令市场开始寄希望于中国需求元素，但市场需求面并为发生实质性性好转，而进口的增多在反映出国内政策面含义的同时，投机性的套利交易或许能承担更好的解释。通过上述分析，我们预计3月份市场供给延续紧张，或将成为铝市供需强弱转换的关键时机，但受制于进口流入数量的不确定以及需求改善状况，料铝价震荡空间上移。